恒生银行：资产将保持强劲增长
http://www.288668.net 日期：2008年08月06日 来源：不详 作者：佚名
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中银国际证券
08年上半年，恒生银行的净利润同比增长2.2%至91亿港币，基本符合我们88亿港币的预期和市场预测。我们对公司业绩中的以下几点感到欣喜：(1)净手续费收入较07年下半年仅环比下滑24.8%；及(2)净息差同比扩大32个基点，环比扩大10个基点，主要受到资产负债表管理较好的拉动(资产方面)。我们认为在充满挑战的环境中出色的业绩反映出该行良好的企业治理。我们认为该股股价应相当于3.8%的股息率，这是2000年以来该行股息率的低端。基于3.8%的股息率和19.3倍的09年预期市盈率，我们将该股目标价格从146.20 港币上调至176.40港币(昨收154.5元)，并将该股评级从落后大市上调至优于大市。
利润率提升超出预期
上半年，恒生银行的净利息收入同比增长23.2%(环比增长2.9%)至82.5亿港币，主要由平均生息资产增长6.8%(客户贷款环比增长9.3%)和净息差扩大32个基点(从2.11%提高至2.43%)所拉动。随着恒生银行的资产配置优化，更加专注于收益率较高的贷款业务，该行贷款比率在08年上半年从07年末预期的45.5%提高至50%，这在一定程度上也成为拉动净息差扩大的动力。期内，净手续费收入同比增长5.8%(环比下滑24.8%)，主要是因为投资服务(投资基金销售、结构性投资产品、私人银行、证券经纪及其他)收入同比增长7%，环比下滑35.6%，基本符合我们的预期。
保险业务净收入同比增长8.2%，环比下滑22.6%，主要是因为净赚取保费收入同比增长44.9%被投资亏损10亿港币所抵消。员工费用同比增长8.6%，主要是因为员工人数增加11.4%(香港增长6.7%；国内增长55.6%)。成本收入比维持在26.3%(07年上半年和下半年均为26.6%)。因此，拨备前经营利润同比增长15.5%，但是环比下降9.8%。贷款减值同比减少32.9%至1.88亿港币，贷款减值率维持在0.4%(07年上半年和下半年分别为0.5%和0.4%)。实际税率为13.9%，与07年下半年(15.2%)和07年上半年(11.3%)水平基本相当。因此，股东可分配净利润同比增长2.2%，环比下降3.3%。
我们预计恒生银行的资产将保持强劲的增长。可能较我们当前预测的14.8%贷款增长还有上升空间。我们相信全年净息差也可能会超过我们2.36%的预测。我们预计不良贷款率将在2010年会回落至0.5%的正常水平。我们保守预计准备金率为0.6%，覆盖率为119%。
基于传统的三阶段现金流折现模型，我们采取19.2倍的09年预期市盈率、5.1倍的09年预期市净率和3.8%的股息率，将该股目标价格定为176.40港币，长期净资产收益率为27%，增长率为4%。
08年上半年，恒生银行的净利润同比增长2.2%至91亿港币，基本符合我们88亿港币的预期和市场预测。我们对公司业绩中的以下几点感到欣喜：(1)净手续费收入较07年下半年仅环比下滑24.8%；及(2)净息差同比扩大32个基点，环比扩大10个基点，主要受到资产负债表管理较好的拉动(资产方面)。我们认为在充满挑战的环境中出色的业绩反映出该行良好的企业治理。我们认为该股股价应相当于3.8%的股息率，这是2000年以来该行股息率的低端。基于3.8%的股息率和19.3倍的09年预期市盈率，我们将该股目标价格从146.20 港币上调至176.40港币(昨收154.5元)，并将该股评级从落后大市上调至优于大市。
利润率提升超出预期
上半年，恒生银行的净利息收入同比增长23.2%(环比增长2.9%)至82.5亿港币，主要由平均生息资产增长6.8%(客户贷款环比增长9.3%)和净息差扩大32个基点(从2.11%提高至2.43%)所拉动。随着恒生银行的资产配置优化，更加专注于收益率较高的贷款业务，该行贷款比率在08年上半年从07年末预期的45.5%提高至50%，这在一定程度上也成为拉动净息差扩大的动力。期内，净手续费收入同比增长5.8%(环比下滑24.8%)，主要是因为投资服务(投资基金销售、结构性投资产品、私人银行、证券经纪及其他)收入同比增长7%，环比下滑35.6%，基本符合我们的预期。
保险业务净收入同比增长8.2%，环比下滑22.6%，主要是因为净赚取保费收入同比增长44.9%被投资亏损10亿港币所抵消。员工费用同比增长8.6%，主要是因为员工人数增加11.4%(香港增长6.7%；国内增长55.6%)。成本收入比维持在26.3%(07年上半年和下半年均为26.6%)。因此，拨备前经营利润同比增长15.5%，但是环比下降9.8%。贷款减值同比减少32.9%至1.88亿港币，贷款减值率维持在0.4%(07年上半年和下半年分别为0.5%和0.4%)。实际税率为13.9%，与07年下半年(15.2%)和07年上半年(11.3%)水平基本相当。因此，股东可分配净利润同比增长2.2%，环比下降3.3%。
我们预计恒生银行的资产将保持强劲的增长。可能较我们当前预测的14.8%贷款增长还有上升空间。我们相信全年净息差也可能会超过我们2.36%的预测。我们预计不良贷款率将在2010年会回落至0.5%的正常水平。我们保守预计准备金率为0.6%，覆盖率为119%。
基于传统的三阶段现金流折现模型，我们采取19.2倍的09年预期市盈率、5.1倍的09年预期市净率和3.8%的股息率，将该股目标价格定为176.40港币，长期净资产收益率为27%，增长率为4%。
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